JULIO ANDÚJAR SCHEKER y JOEL GONZÁLEZ PANTALEÓN
Durante los diez años transcurridos desde que la crisis financiera internacional alcanzara su punto más álgido con la caída de Lehman Brothers, la política monetaria de los países industrializados generó un excedente de liquidez sin precedentes en la economía mundial. Esta disponibilidad de dinero en los mercados internacionales facilitó el flujo de capitales hacia economías emergentes en busca de mayor rentabilidad, abriendo nuevas oportunidades de inversión y crecimiento.
No obstante, más recientemente, la liquidez mundial ha comenzado a restringirse como resultado del retiro gradual del estímulo monetario en los Estados Unidos de América (EUA), la apreciación del dólar, la resonancia de una guerra comercial de carácter global y los problemas geopolíticos internacionales. Este proceso deberá continuar en los próximos años obligando a los inversionistas internacionales a ser más cuidadosos a la hora de decidir hacia qué países canalizarán sus fondos.
En palabras de Madame Lagarde, Directora Gerente del Fondo Monetario Internacional (FMI) [3], “habrá una diferenciación entre aquellos países que implementan una mezcla de políticas apropiadas y muestran disciplina en el manejo de sus economías y esos otros que, o bien no han hecho la tarea o apenas comienzan a realizarla”.
Este escenario internacional cambiante presenta nuevos desafíos para la economía dominicana. Estar preparados para enfrentarlo es una condición necesaria para preservar la estabilidad económica y mantener un crecimiento sostenido en el mediano plazo. Con el objetivo de edificar a los agentes económicos y al público en general sobre las herramientas con las que cuenta la economía dominicana para afrontar un entorno externo más incierto, se desarrolla un análisis sobre los posibles efectos del panorama económico mundial en las economías emergentes, particularmente en República Dominicana, como parte de la región de América Latina (AL).
Las economías emergentes ante un entorno internacional cambiante y complejo
La recuperación sostenida de la economía mundial, luego de la crisis financiera internacional, se inició en 2012, casi cuatro años después de la caída de Lehman Brothers. Aunque EUA había comenzado a crecer desde el año 2010, la recesión en la Zona Euro (ZE) se había prolongado como resultado de una crisis de deuda soberana en los países de la periferia. Una vez Europa logra ponerse en marcha, la economía mundial inicia una recuperación ininterrumpida, impulsada por el crecimiento de los países industrializados.
De esta manera, en el periodo 2012-2017 el crecimiento promedio de la economía mundial ascendió a 3.5% interanual. Según el FMI, la expansión mundial se mantendría en 2018, alcanzando 3.7% al cierre del año. No obstante, desde hace unos meses, se evidencian diferentes tendencias de crecimiento en los países industrializados. Por un lado, EUA continúa acelerándose, registrando una expansión interanual de 3.0% durante el tercer trimestre del año, al tiempo que la inflación se ubica en 2.3% al mes de octubre y el mercado laboral opera en condiciones de pleno empleo. Por otro lado, se observa cierta moderación en la ZE y Japón, lo que ha llevado al FMI a revisar a la baja las proyecciones de crecimiento e inflación para estas economías en 2018.
Debido al dinamismo de la actividad económica estadounidense, la Reserva Federal (FED) ha incrementado su tasa de referencia de fondos federales en 200 puntos básicos desde que inició el proceso de normalización de su política monetaria a finales de 2015. De hecho, solo en los últimos doce meses la FED aumentó su tasa de referencia cuatro veces, para un incremento total de 100 puntos básicos. En contraste, la ZE ha postergado la decisión de ajustar su tasa de referencia al alza para finales de 2019, mientras Japón ha decidido mantener su tasa de política monetaria en terreno negativo.
La principal consecuencia de este influjo de capitales hacia EUA ha sido una apreciación del dólar frente a las principales monedas. Así, con condiciones financieras más apretadas, conflictos geopolíticos y el escalamiento de las guerras comerciales entre los principales países del mundo se ha exacerbado la volatilidad en los mercados financieros, a la vez que ha crecido la incertidumbre en torno a los precios de las materias primas.Estas divergencias en las posturas de política monetaria de las economías avanzadas han ampliado el diferencial de tasas de interés entre EUA y el resto de los países industrializados, haciendo más rentable la inversión en activos financieros en la economía más grande del mundo. El flujo de capitales a territorio norteamericano se ha beneficiado también de los incentivos contenidos en la Reforma Tributaria del Presidente Trump y del aumento reciente en las emisiones de bonos del Tesoro estadounidense, producto de un mayor déficit fiscal.
Este escenario internacional convulso ha afectado la percepción de riesgo en algunas economías emergentes, particularmente aquellas con fundamentos macroeconómicos débiles. Incluso, en algunos países el efecto externo ha sido magnificado por un entorno socio-político doméstico incierto. En consecuencia, se han observado salidas de capitales y presiones depreciatorias significativas en países como Turquía, Sudáfrica, Rusia y Argentina, entre otros.
Es preciso destacar que América Latina (AL) no ha logrado escapar a la situación compleja que presenta el panorama internacional y enfrenta retos importantes para preservar su estabilidad macroeconómica. En efecto, a lo largo del presente año, el FMI ha reducido de forma sistemática su proyección sobre el crecimiento de la región para 2018. Mientras a principios de año proyectaba un crecimiento interanual de 2.6%, para el cierre de octubre el Organismo Multilateral había revisado su previsión a la baja hasta 1.2%.
No obstante, el cambio drástico del panorama de crecimiento de AL oculta un comportamiento económico heterogéneo a lo interno de los países, más indicativo de qué tan preparadas se encuentran las economías de la región para enfrentar el nuevo escenario externo. En ese sentido, las economías de América Latina podrían agruparse en tres grandes grupos de acuerdo a su dinamismo actual y a la fortaleza de sus fundamentos macroeconómicos.
El primer grupo, conformado por Venezuela, Argentina y Nicaragua, comprende las economías más vulnerables. Se trata de países que se encuentran en recesión y enfrentan grandes desequilibrios macroeconómicos, conflictos sociales y pérdida de confianza en sus políticas económicas. Un segundo grupo de economías que crece, pero muy por debajo de sus capacidades potenciales y que además cuenta con un espacio limitado para aplicar políticas expansivas, incluiría economías de gran tamaño como Brasil y México, países andinos exportadores de commodities como Ecuador, y economías pequeñas con restricciones fiscales evidentes como Costa Rica y Uruguay.
El tercer grupo de países incluye aquellas economías latinoamericanas donde la actividad productiva se ha dinamizado, sustentada en políticas adecuadas y fundamentos macroeconómicos fuertes. Esos países que exhiben un manejo razonable de sus finanzas públicas y sus cuentas externas y que, según el FMI liderarían el crecimiento económico de la región durante el presente año, son: República Dominicana (6.4%), Panamá (4.6%), Paraguay (4.4%), Perú (4.1%), Chile (4.0%) y Colombia (4.0%).
Los fundamentos macroeconómicos de la economía dominicana y el nuevo entorno internacional No es casual que la mayoría de los países en este último grupo sean percibidos por los inversionistas internacionales como economías de riesgo bajo o moderado. De hecho, si tomamos como referencia el indicador de percepción de riesgo-país que produce J.P. Morgan Chase, cuatro de los cinco países que han alcanzado grado de inversión en AL, específicamente, Chile, Panamá, Perú y Colombia, forman parte de este grupo selecto. Cabe destacar que, aunque República Dominicana todavía no alcanza grado de inversión, su riesgo-país es hoy inferior al promedio de AL en unos 100 puntos básicos, su mejor posición relativa en una década.
La principal razón por la que República Dominicana (RD) se encuentra entre las economías mejor preparadas para afrontar un escabroso escenario internacional es porque durante años se hizo una tarea gradual, pero sostenida, de fortalecer sus fundamentos macroeconómicos. Gracias a una mezcla de políticas que incluye la adopción de metas de inflación por parte del Banco Central en el año 2012 y la implementación de una consolidación fiscal por el Gobierno a partir de 2013, RD logró resolver un problema serio de déficits gemelos, es decir, de elevados déficits de cuenta corriente y fiscal que limitaban los espacios de política para acomodar choques externos.
Específicamente en el caso de las cuentas externas, medidas monetarias adoptadas bajo la nueva estrategia de política del Banco Central (BCRD) contribuyeron a reducir los diferenciales de inflación con EUA, creando las condiciones para un tipo de cambio real más competitivo. La depreciación real, junto a menores precios del petróleo, fue uno de los factores que permitió reducir el déficit de cuenta corriente de 7.5% del PIB al iniciar la presente década a -0.2% del PIB en 2017.
Por el lado de las finanzas públicas, el Gobierno inició un proceso de consolidación fiscal con el objetivo de reducir el déficit del Sector Público No Financiero (SPNF) que había alcanzado 6.9% del PIB al cierre de 2012. En ese sentido, adoptó una serie de medidas de racionalización del gasto que, combinadas con la aprobación de una reforma tributaria en el año 2013 permitieron, en un entorno de recuperación económica, reducir el déficit a un valor en torno a 3.0% del PIB en 2017, un esfuerzo de las finanzas públicas de casi cuatro puntos porcentuales del PIB.Un punto a destacar es que la recuperación económica se logró en un entorno de estabilidad de precios. La inflación promedio durante la presente década se ha situado en 3.95%, en línea con el punto medio del rango meta definido por la Junta Monetaria. Más aun, desde la adopción del Esquema de Metas de Inflación, la inflación promedio se ha situado cerca de 3.0% a la vez que ha moderado su volatilidad. En este entorno de estabilidad y crecimiento, la economía dominicana duplicó sus reservas internacionales, aumentando la cobertura de importaciones de 2.7 meses en 2010 a más de 4 meses al cierre de 2017. Como resultado de la corrección del problema de déficits gemelos y de la implementación de políticas consistentes con un entorno internacional favorable, el crecimiento promedio de la economía dominicana en la presente década ha sido de 5.6%, destacándose una expansión promedio durante el quinquenio 2013-2017 de 6.1%, la más alta de AL durante ese periodo.
Es indudable que, con la desaparición de los déficits gemelos, la existencia de una economía que crece con baja inflación y la disponibilidad de niveles de reservas acordes con las métricas internacionales, los fundamentos macroeconómicos de República Dominicana se han fortalecido. Este elemento, junto a la estrategia de política económica y la probada resiliencia de la economía dominicana, proveen al hacedor de políticas de un conjunto de herramientas envidiables para sortear los retos y la incertidumbre que presenta este nuevo escenario internacional más complejo y así poder garantizar la estabilidad y el crecimiento económico en el mediano plazo.
Coyuntura actual, retos y perspectivas para la economía dominicana
Una de las ventajas de República Dominicana ante los cambios que vienen ocurriendo en la economía internacional, es que el país se encuentra en una fase expansiva del ciclo económico, como resultado de las medidas de expansión monetaria y fiscal implementadas durante el segundo semestre de 2017. Estas medidas lograron dinamizar el consumo y la inversión privada en un entorno de bajas tasas de interés, lo que impulsó el crecimiento económico por encima de su potencial. En efecto, la economía creció 6.9% interanual en enero-septiembre del presente año, el mayor crecimiento entre todos los países de la región latinoamericana.
Para evitar que la rápida recuperación económica, combinada con la normalización de política monetaria en EUA, pusiera en riesgo la meta de inflación, el BCRD decidió incrementar su tasa de interés de política monetaria de 5.25% a 5.50% anual en el mes de julio. Este movimiento de carácter preventivo buscaba además acotar el diferencial de tasas de interés con la economía de nuestro principal socio comercial, EUA, en un contexto de apreciación del dólar en el mercado cambiario internacional.
Para completar el panorama de la coyuntura actual, el déficit de la cuenta corriente de la balanza de pagos se ha mantenido muy por debajo de su promedio histórico, a pesar de enfrentar mayores precios del petróleo en los mercados internacionales. Lo cierto es que las cuentas externas dominicanas se han beneficiado de un buen desempeño de las actividades generadoras de divisas, particularmente las remesas, el turismo, la inversión extranjera y las exportaciones. Se estima que en 2018 el déficit de cuenta corriente cerraría ligeramente por encima de 1.0% del PIB. Por el lado de la política fiscal, la consolidación ha continuado. En lo que va de año, los ingresos fiscales han crecido en torno a 12.0% interanual, en línea con las metas establecidas en el Presupuesto Nacional. Por otro lado, el gasto público se ha expandido a una tasa cercana a 4.0% con respecto al año anterior. Como resultado de este comportamiento de las finanzas públicas, el déficit del SPNF se ubicó en 0.8% del PIB al cierre de septiembre, previéndose un superávit primario importante para el cierre del año.
En cuanto a las perspectivas de la economía dominicana para el año entrante, los modelos de pronósticos del BCRD señalan que República Dominicana crecería 6.5% en 2018, convergiendo a su potencial durante el 2019. Asimismo, las proyecciones apuntan a una inflación en torno a 3.0% en 2018 y a 4.0% en el año 2019, es decir, a una convergencia gradual de la inflación al centro del rango-meta en el mediano plazo. Prolongar esta situación de estabilidad y crecimiento sostenido en el mediano plazo requerirá de la mezcla correcta de políticas.
En esa línea de razonamiento, la política monetaria deberá brindar especial atención al proceso de normalización de política en EUA, realizando los ajustes que sean necesarios para evitar efectos adversos provenientes de un mayor diferencial de las tasas de interés entre República Dominicana y su socio comercial. Asimismo, la mayor complejidad del contexto externo, caracterizada por precios del petróleo más altos y la posibilidad de una guerra comercial, requiere de la continua coordinación entre las políticas monetaria y fiscal, como forma de preservar la estabilidad macroeconómica y el crecimiento.Como se ha demostrado en el presente artículo, el mayor activo con que cuenta la República Dominicana para mantenerse como una de las economías líderes de la región en el cambiante escenario internacional, es la fortaleza de sus fundamentos macroeconómicos. En ese sentido, se prevé que continuaría el proceso de consolidación de las finanzas públicas, proyectándose un superávit primario de 1.7% del PIB en 2019. La Cuenta Corriente, por otro lado, convergería a un déficit menor a 2.0% del PIB, cifra por debajo de su nivel estimado de largo plazo.
[1] Doctor en Economía de la Universidad Internacional de la Florida y Director del Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos del Banco Central de la República Dominicana.
[2] Economista con Maestrías en Economía de la Universidad de Columbia en Nueva York y de la Universidad Católica de Chile. Es Consultor Económico del Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos del Banco Central.
[3] Palabras pronunciadas en la apertura de la reunión de otoño de 2018 del Fondo Monetario Internacional y el Banco Mundial, celebradas en Bali, Indonesia.